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  • 魯冠球大智慧 如此控制并購風險

    航民股份剛公布的招股書說,萬向集團是它的第二大股東;蘭寶信息說它的大股東已與萬向集團簽訂產權轉讓重組的“框架性協議”,后者很可能成為第一大股東。此前不久,萬向集團剛將其所持華冠科技承德露露的股權轉讓給旗下公司萬向三農,這起左手倒右手的股權交易,被視為萬向集團實際控制人魯冠球在退休前,空前少躍的交易中的一筆——加上萬向錢潮(持股58.52%)、華冠科技(持股29.95%)、承德露露(持股26%)、中色股份(,持股10%)、納斯達克上市的UAI,萬向集團擁有的上市公司已達7家,一個“萬向系”終于浮現。   60歲的魯冠球,1969年用4000元創辦公社農機廠起家,到今日擁有近120億元資產、30多個全資或控股經濟實體,做出一個跨國經營的萬向集團,他幾乎榮獲當代中國企業家所有榮譽,相比那些在資本市場翻云覆雨的晚輩,他更有資格取代他們站在聚光燈下。   然而,他的故事卻遠離傳媒:謹慎的掌控,令幾乎所有的收購過程缺乏驚心動魄的元素——這些成功掩蓋了其迅猛擴張的一面。謹慎,這是魯冠球的大智慧,也是他屹立30多年不倒的技巧。因此,萬向集團近期在資本市場的異動,也許并非像猜測的那樣:迅速搶占德隆崩盤之后的市場空白。 堪與GE媲美的成長曲線   中國資本市場并購有兩大流派:一以資金現金流為核心,如德隆系、格林系,體現為大躍進式擴展;二以經營現金流為核心,如萬向系,風格偏穩健。   民企融資難。相比同類,萬向集團嫡系公司萬向錢潮卻在魯氏謹慎的風格之下,已然成功躍出投融困境。   萬向錢潮盈利能力出色,最近5年各項指標上,均高于行業平均水平(見表1)。主營業務利潤率和行業平均值較為接近,這體現出了它相比同行具有更強的費用控制能力;對比同行,它的凈資產收益率比總資產收益率具有更大的優勢,反映出具備較好的財務杠桿應用能力;最難得的是,5年中它一直保持著穩定的資產收益率。比如凈資產收益率,最低是2001年度的9.55%(同期的行業平均值是負0.98%),最高的2000年度15.79%(行業平均為5.44%)。   在現金流量的控制上,近5年中,萬向錢潮總計有10.7億元的現金流入,其中后4年基本穩定在每年2.5億元左右。在投資支出方面,5年總計近14億元的投資現金流出,平均每年近2.8億元。籌資所產生的現金流狀況表明,萬向錢潮在1999和2000兩個年度為負值,之后3年中由于加強了外部融資,5年總計籌資5.76億元,平均1.15億元/年,不僅彌補了投資和經營現金之間的缺口,還有總計2.46億元的現金流入。   在1993年上市之后,10年中萬向錢潮的主營收入、總資產分別增長了10.07、13.24倍,相比之下,凈利潤和股東權益的增長較低,分別為4.74、6.58倍。   可見,與很多上市公司借助貸款盲目擴張規模相比,“萬向錢潮”的規模增長踏踏實實地建立在主業盈利基礎之上,其經營現金流持續穩定增長,成為一切經營活動的核心。公司最近5年的資產負債率最高52.4%,最低38.7%,也保持在一個比較合理且穩定的水平。   一一列舉這些數字也許是枯燥的,如果把“萬向錢潮”從1993直到2003年度的總資產和凈資產數字轉成圖表,展現在人們眼前的是一張可以和韋爾奇的GE相媲美的完美成長曲線!   正是由于萬向錢潮堅持了魯冠球所闡述的“專注主業”的精神,謹慎而又心無旁騖地在汽配行業拓展經營。隨著汽車業的興旺也取得了巨大的成功。在萬向集團后來縱橫捭闔于房產、物流、金融及農業產業化之時,萬向錢潮以其扎實的產業基礎和穩定的現金流,成為萬向集團堅實的根據地。   謹慎的產業擴張   魯冠球的并購之路也并非坦途一片。2000年9月,陜西金葉一、四大股東計劃以2.8元/股,分別向萬向集團出讓所持的18.96%和3.9%股份,若完成,萬向集團將晉身為第一大股東。但是半年后,陜西金葉以“股權轉讓事項已跨年度,公司財務狀況發生較大變化”為由,中止此次轉讓。   個中真正原因旁人未必可知,但有一點是可以推知的:作為浙江老板到西北投資,出手太過小氣——在交易簽署的2000年,上市公司轉讓平均溢價率為20.1%,陜西金葉可說當時是一家業績優良企業,其股權轉讓溢價率卻僅為3.32%,遠遠低于平均數。   在萬向集團準備收購ST襄軸之前,襄樊市政府和ST襄軸有關領導數次奔赴浙江,即使這樣,魯冠球也未輕易接受。自2003年4月起,他幾次派人去公司摸底、勘察。   雙方的焦點最終集中在三個問題上:人員、有效資產和成本。但在ST襄軸的員工大幅減少、無效資產剝離、里外都查看并瘦身丟包袱之后,魯冠球的疑慮依然未消。上市公司對于襄樊這樣一個區域性城市的職工來說,是“金飯碗”,從7000多名員工到1600余人,其分流人員還能從其他地方找到這樣的“金飯碗”嗎?如果不能,則必然會給ST襄軸的后續整合帶來困難。魯冠球最終選擇放棄。   對于無法把握的收購對象,魯冠球寧可舍棄甚至拱手讓與他人。這種謹慎,同樣在萬向錢潮的產業擴張中有著精彩表演。   并購需要相同背景的人員   除去利益以外,并購還需要共同的語言基礎,生于1951年的黑龍江富華集團總公司核心人物付華廷,是中國發展集體經濟的典范,與魯冠球有共同語言,令萬向并購華冠科技成功。   2000年6月30日,富華集團以2.2元/股將子公司華冠科技部分股權轉讓給萬向集團,令后者成為二股東。兩年后,華冠科技IPO成功,萬向這筆投資立即增值,即使僅溢價10%出售,兩年的平均年投資收益率也可達14% 。   由近及遠,與自身的控制能力相匹配   1994、1995年間,萬向錢潮的7項長期股權投資全部投向浙江本地企業,1996年6件新增投資項目中開始出現了一家外地企業──許昌中亞有限公司。1998年新增兩家,江蘇龍山軸承公司和九江昌河股份有限公司,增持1家。1999年又新增一家外地企業,武漢萬向汽車制動器有限公司。2000年新增兩家萬向哈飛汽車底盤系統有限責任公司、江蘇萬向龍山軸承有限公司,增持兩家。2001年新增4家,增持1家。2002年新增1家,江西萬向昌河汽車底盤系統有限公司。2003年新增兩家,合肥萬向錢潮汽車零部件有限公司、淮南錢潮軸承部件有限公司。   萬向錢潮在10年間,總計62項長期新增或增持股權投資之中,非浙江項目僅有18項。可以看出,它在考慮對外投資時,嚴格地按照在屬地化發展壯大,然后再向外擴張的原則行事,由近及遠。在公司所在的浙江省基本完成同行業的整合之后,才慢慢把整合的觸角伸向外地。即使是外地投資項目,也同樣基本遵循著先近后遠的原則,主要的整合對象還都在周邊的江蘇、安徽等地 。   由小到大,與自身的發展規模相匹配   對萬向錢潮10年來的各項新增股權投資涉及金額情況進行統計,可以看到,按照涉及股權投資項目的平均每個項目交易金額,從1994、1995年的數百萬元級投資,逐漸增長到上千萬元級,直至最高2002年的平均每個項目投資達4576萬元。   對照萬向錢潮近6年來長期股權投資的數額和公司當年的總資產、凈資產狀況(見圖2),公司在進行對外股權投資的審慎態度。和許多試圖“一口吃成胖子”的民企不同,萬向錢潮始終把用于長期股權投資的總金額控制在一定的比例之內,即使在最高的2002年,也僅是接近當年公司總資產的20% 。   從本行到其他,與發展中抗風險能力相匹配   從公司股權投資對象的業務范圍來看,萬向錢潮嚴格遵循了行業化發展的路線。   在早期,公司僅有單一產品萬向節的時候,最早的整合想法是先整合與公司核心產品相關的其他產品生產商,如生產鋼球、滾柱、滾針、滾子的浙江滾動體有限公司,生產熱處理設備、保持架、沖壓滾針軸承等的浙江大鼎機電有限公司。   之后,隨著幾個產品的相繼成功,公司開始考慮產品在整個汽配行業中的配套系列,開始針對產品系列化的并購,如1996年開始控股萬向機械、特種軸承、汽車軸承以及生產萬向節總成的許昌中亞。   經過如此持續的對外擴張發展,萬向錢潮在十數個汽車配件產品市場形成了優勢地位,并最終成就了萬向集團在中國汽配行業的龍頭地位。




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